Приватизация крупных предприятий через IPO

В последнее время участились случаи упоминания процедуры IPO — первоначального публичного предложения акций (Initial Public Offering — IPO). Об IPO как способе поправить финансовое положение белорусских заводов, в первую очередь НПЗ, и узнать приблизительную рыночную стоимость акций этих предприятий говорили вице-премьер В. Семашко и зам. министра экономики Н. Зайченко.

В частности, Н. Зайченко отметил, что белорусские предприятия нефтепереработки и нефтехимии проведут первые публичные размещения 10-15% акций на международных площадках в конце 2007 г.

Однако так ли это просто? И что такое вообще IPO?

Преимущества и ограничения IPO

На Западе приватизация крупных компаний через первоначальное публичное предложение акций или первичный публичный выпуск акций (Initial Public Offering — IPO) на биржах является стандартной формой. Особое распространение эта форма получила в Великобритании.

Преимущества IPO:

— данный метод предполагает раскрытие значительного объема информации о предприятиях, и соответственно, является наиболее прозрачным и открытым методом приватизации;

— приватизация становится доступной как для широких слоев населения, так и для иностранных инвесторов. При этом инвесторы-аутсайдеры могут выступать с любыми инициативами и имеют право на реструктуризацию компании (в случае прямых продаж через инвестиционный конкурс на инвестора могут налагаться значительные ограничения и обязательства);

— цена компании определяется рынком, а государство получает максимальный доход;

— при покупке стратегическим инвестором контрольного пакета акций достигается высокий уровень руководства компаниями;

— хорошая основа для создания хорошо функционирующей биржи.

Ограничения и трудности при реализации IPO:

— выполнение всех стандартных требований листинга в условиях трансформационной экономики замедляет подготовку и проведение приватизации;

— затраты на проведение IPO могут быть столь значительны, что лишь компании, имеющие хорошую рыночную перспективу, могут их себе позволить;

— при ненадлежащей подготовке предприятия и/или отсутствия предприватизационной реструктуризации, акции приватизируемых предприятий могут быть значительно недооценены;

— складывающаяся в результате IPO структура собственности не всегда может быть наиболее оптимальной в смысле появления «эффективных собственников», заинтересованных в крупномасштабной реструктуризации предприятия;

— существует вероятность блокировки проведения приватизации из-за отсутствия стимулов у менеджмента и наличия определенных групп интересов, совершенно не заинтересованных в данном способе приватизации.

Case-study: IPO в Польше

Наибольшее распространение IPO получило в Польше. Однако первые 5 предприятий готовились для продажи на бирже почти два года. При этом 50% стоимости (вырученных на бирже средств) ушло на подготовку этих предприятий и выполнение всех требований листинга. За период 1990-1996 гг. методом открытой продажи удалось разместить на бирже акции 28 специально отобранных предприятий. Вначале это были предприятия промышленности, затем к ним добавилось несколько предприятий из банковской сферы и телекоммуникаций (Bank Handlowy, Telecomunikacija Polska).

В настоящее время, спусти 15 лет приватизации и проведения IPO, подготовка предприятия к требованиям листинга занимает меньшее количество времени и составляет примерно 10% от стоимости, поскольку осуществляется польскими специалистами (а не иностранными как ранее), а рынок таких специалистов стал более насыщенным и конкурентным.

В целом, за весь период приватизации Польша провела порядка 60 выпусков IPO, Эстония — 20, Венгрия — несколько подобных продаж.

В основе мотивации польского правительства при выборе IPO приватизации лежало:

— желание создать надежный, защищенный от скандалов фондовый рынок;

— создать условия для развития инвестиционных фондов (прежде всего пенсионных);

— желание повысить стоимость предприятия для продажи больших пакетов акций стратегическим инвесторам;

— повысить популярность самой идеи приватизации среди населения (особенно в начальный период);

— вовлечение национального капитала в процесс приватизации (средств населения и МСП);

— при приватизации банка Bank Handlowy была попытка реализовать идею «народного капитализма» в банковской сфере, однако она не получила продолжения.

Соответственно, под эту мотивацию (с учетом политических, экономических и технических соображений) и выбирались правительством предприятия для предложения их акций к IPO — пивная отрасль и пищевая промышленность (в самом начале), затем — производство строительных материалов (цементный завод), затем металлургия и машиностроение, химическая и нефтехимическая промышленность, потом — банк и телекоммуникации (в каждой отрасли по 2-4 предприятия).

Почему приватизация через IPO может быть только точечной

Как было отмечено выше, польское правительство использовало IPO для создания и укрепления надежного финансового рынка, поддержания инвестиционных и пенсионных фондов и главное, подтверждения твердости намерений продолжения политики приватизации, что было особенно актуально в начале 1990х годов. Приватизация через IPO может быть только точечной.

Основное ограничение данного метода — большие временные и финансовые затраты на подготовку всех необходимых документов и их рассмотрение Советом директоров биржи. Проведение IPO в Польше включало выполнение требований Закона о ценных бумагах и требований Варшавской фондовой биржи.

Требования к листингу были очень высокими. Компании, предлагающие IPO, должны были подготовить Соглашение по гарантированному размещению акций, которое должно быть одобрено польской Комиссией по ценным бумагам. При этом информация в этих проспектах была сильно детализирована.

Однако основной проблемой была подготовка всех необходимых финансовых документов и отчетности согласно международным требованиям (баланс, баланс прибылей и убытков, отчет о движении финансовых средств, аудиторское заключение и пр.). При этом трансформация национальных стандартов отчетности в международные зачастую приводит к снижению прибыльности (чистому убытку) результатов деятельности предприятия.

Помимо финансовой отчетности, необходимо подготовить большое количество других документов. Например, для подготовки offering circular, т.е. брошюры с предложением купить ценные бумаги данного предприятия, предприятие должно было подготовить следующие документы:

— детальная информация обо всех материальных рисках, связанных с инвестициями в компанию, включая макроэкономические и политические риски;

— детальное описание бизнеса компании, ее стратегии, основных планов в области исследований и развития компании;

— информация о трудовом коллективе;

— информация о дочерних компаниях, собственности, имевшихся и имеющих место случаев судебной тяжбы;

— описание регуляторной среды, в которой действует предприятие, включая обзор, как она влияет на конкуренцию;

— детальное описание и анализ финансового состояния и результатов деятельности;

— описание квалификации директоров и менеджеров, возможной доли их компенсации и их доли в собственности предприятия.

Соответственно, во-первых, чтобы соответствовать международным финансовым требованиям предприятие должно быть прибыльным по международным меркам. Далее, нужно подготовить все необходимые аудиторские и прочие отчеты. Кроме того, готовится полный анализ регуляторной среды, экономических и политических рисков, предложить план развития предприятия. Затем, у менеджмента предприятия должны быть должные квалификации, а также их доля в собственности компании (или опционные планы по ее получению).

В требования листинга входит и обязательство о полном раскрытии информации и ее прозрачности. А международные стандарты по раскрытию информации и ее прозрачности включают:

— финансовые и операционные результаты деятельности компании;

— в чьей собственности находятся крупные пакеты акций и как распределяются голоса;

— список членов совета директоров и должностных лиц, а также получаемое ими вознаграждение;

— прогнозируемые существенные факторы риска;

— существенные вопросы, связанные с наемными работниками и другими заинтересованными лицами (стейкхолдерами), структура и политика корпоративного управления.

Все это делает подготовку предприятий для IPO длительной (от года до трех лет) и затратной, а иногда и приводит к ее блокировке по самым разным причинам — от нехватки информации до саботирования подготовки менеджерами предприятия, незаинтересованными в IPO.

IPO и Беларусь

Приватизация является одной из наиболее сложных и важных реформ в период трансформации. Существует большое разнообразие методов и стратегий приватизаций, каждая из которых имеет свои плюсы и минусы. Однако именно вследствие сложности и масштабности реформы собственности при выборе каждого из наиболее эффективных методов приватизации — IPO, прямых продаж, банкротства и ликвидации — должны быть подобраны соответствующие критерии.

Основными преимуществами приватизация через IPO являются прозрачность процесса, возможность участия в приватизации широкого круга лиц и поддержка развития надежного фондового рынка. При этом подготавливается план развития предприятия, бухгалтерские и финансовые показатели приводятся в соответствие с международными стандартами.

Однако именно финансовые и временные издержки подготовки предприятия и возможности выполнения им требований листинга говорят о том, что с помощью этого метода лучше всего приватизировать финансово устойчивые и успешные предприятия. А неопределенность экономических и политических рисков, отсутствие многой необходимой информации в трансформационной экономике может затянуть процесс подготовки предприятия к IPO на годы.

Исходя из этого, можно предложить следующие рекомендации в области проведения экономической политики и попыток проведения IPO с белорусскими предприятиями:

— эффективное использование IPO имеет смысл в виде «точечной» приватизации для укрепления фондового рынка страны и в качестве «политического сигнала» о намерениях правительства продолжать и углублять приватизацию;

— выбор предприятий для предложения их акций на фондовой бирже должен происходить исходя из четких и прозрачных критериев;

— выбранные для приватизации через IPO предприятия должны проходить предприватизационную реструктуризацию и иметь рыночные перспективы;

— необходимо иметь план по привлечению собственных и зарубежных средств для подготовки соответствующих специалистов и проведения всех необходимых процедур;

— учитывая трудоемкость и стоимость процесса подготовки приватизируемого предприятия к требованиям листинга, данный метод нельзя рассматривать как решение фискальных проблем бюджета;

— данная форма приватизации не всегда создает возможности для формирования оптимальной структуры собственности (опасность «распыления» акций, отсутствие «реальных» собственников), а также всегда существует возможность торможения процесса со стороны крупных менеджеров. Соответственно, возможности этого метода по решению экономических целей приватизации — улучшения экономики приватизируемых предприятий — ограничены.

Большинство стран с переходной экономикой организовывало IPO на своих собственных биржах. Это решало как задачи развития собственного финансового рынка, так и предоставляло возможности участия в приватизации прибыльных предприятий населения и местных инвесторов. В России крупные корпорации в настоящее время используют IPO как на собственной бирже, так и на других биржах. Однако это наиболее респектабельные биржи мира, вроде Нью-йоркской, Лондонской, Франкфуртской.

Белорусское правительство в буквальном смысле «похоронило» свой собственный фондовый рынок. Соответственно, IPO будут проводиться на «международных площадках». Выбор этих площадок будет в духе выхода Беларуси в мир. То есть акции будут размещаться на биржах стран Ближнего Востока, где нет серьезных требований по международным стандартам финансовой отчетности. В любом случае, конец 2007 г. представляется абсолютно нереальным сроком, а IPO в белорусском варианте не решит ни одной из декларируемых правительством задач.